Diritto e Strategia negli Investimenti Immobiliari

Case Study: strutturazione di operazioni immobiliari complesse, con particolare riferimento alla scelta tra asset deal e share deal, ai profili fiscali e ai veicoli di investimento utilizzabili nel settore.

Collaborazione scientifica a cura di : Giacomo Morri ; Associate Professor of Practice to

Corporate Finance & Real Estate presso SDA Bocconi

Ospiti Dell’Evento : Avv Gabriele Capecchi (partner presso Legance) ; Avv Maria Sole Insigna

(Partner presso Dentos) ; Avv Luigi Croce (Partner presso Advant).

Nel mondo contemporaneo l’immobiliare non è più solo il mattone è strategia finanza e diritto intrecciati in un’unica architettura. L’incontro “Diritto e Strategia negli Investimenti Immobiliari” organizzato dalla Corporate Law Academy il 3 novembre ha voluto raccontare proprio questa trasformazione come l’immobile sia divenuto un prodotto finanziario regolato da logiche di common law dove la certezza giuridica diventa la leva principale per la stabilità dei flussi di cassa.

Fin dall’apertura i relatori hanno delineato un quadro lucido e operativo in un settore a capitale intensivo il valore di un asset non risiede più nella sola dimensione fisica ma nella prevedibilità del rendimento. È la certezza contrattuale a fare la differenza tra una transazione rischiosa e un investimento efficiente. L’evoluzione: dal diritto notarile alla finanza strutturata

L’Avv. Gabriele Capecchi (Legance) ha tracciato un quadro ampio e sofisticato oggi le operazioni immobiliari non possono più essere considerate compartimenti stagni ma segmenti di transazioni M&A dove l’immobile è spesso soltanto il sottostante di una strategia più ampia. Capecchi ha raccontato come un’operazione immobiliare possa oggi sfiorare temi di Golden Power diritto antitrust o profili giuslavoristici citando casi emblematici dall’acquisizione di un portafoglio di supermercati sottoposto al vaglio del Governo italiano fino alle concentrazioni nel settore cinematografico.

L’interconnessione tra discipline è diventata la cifra del nuovo real estate law un’area dove la capacità di leggere trasversalmente il diritto determina la solidità dell’operazione.

Asset deal o share deal? Il nodo fiscale e la “poison pill”

Capecchi ha poi introdotto la distinzione cruciale tra asset deal e share deal vero snodo tecnico e fiscale di ogni operazione immobiliare. Nel primo caso si acquista l’immobile come bene diretto con le relative imposte d’atto e ipocatastal mentre nel secondo si acquista la società veicolo che lo possiede.

Il punto chiave però è la fiscalità latente: lo share deal apparentemente più vantaggioso può

nascondere una “poison pill” cioè plusvalenze potenziali derivanti dal disallineamento tra valore contabile e valore di mercato. Il rischio viene così trasferito integralmente all’acquirente.

L’abilità del giurista sta nel saper costruire un equilibrio: ciò che è fiscalmente efficiente per una parte può rivelarsi un rischio per l’altra.Capecchi ha raccontato il caso emblematico dell’acquisto dell’edificio “Leoni” dell’Università Bocconi esempio concreto di come la struttura giuridica determini non solo il prezzo ma la tenuta

dell’intera operazione.

Oltre le mura: gli asset immateriali e la continuità operativa

Un tema particolarmente raffinato è stato quello del valore “immateriale” di un’operazione. Nel caso delle strutture alberghiere ad esempio ciò che determina il valore non è solo l’edificio ma l’insieme delle licenze concessioni demaniali e autorizzazioni che rendono possibile l’attività.

A Venezia acquistare un immobile senza il veicolo che possiede tali licenze significherebbe dover ricominciare da capo l’iter autorizzativo. Lo share deal in questo senso diventa una scelta strategica di continuità. Il messaggio è chiaro la due diligence non riguarda solo il bene ma anche l’ecosistema giuridico e amministrativo che lo circonda.

La regolarità come valore: il caso delle irregolarità edilizie

Capecchi ha poi affrontato un punto spesso trascurato ma decisivo la commerciabilità del bene. In Italia un immobile non conforme ai titoli edilizi non è trasferibile. Tuttavia la vetustà del patrimonio edilizio impone soluzioni flessibili.

Quando il bene è detenuto da una società è frequente procedere mediante share deal con una clausola di sanatoria post closing.

È questa la logica di molte operazioni corporate gestire l’imperfezione strutturale attraverso strumenti contrattuali di responsabilizzazione reciproca.

La finanza osserva Capecchi condiziona sempre più la forma giuridica delle operazioni.

Nel caso di un centro commerciale ad esempio l’utilizzo dello share deal non era motivato da finalità elusive bensì dalla disponibilità degli istituti di credito a finanziare solo la società veicolo (NewCo). È un cambio di paradigma non è più il diritto a modellare la finanza ma la finanza a dettare l’architettura del diritto. Veicoli di investimento e nuove strutture: la visione di Maria Sole Insinga

L’Avv. Maria Sole Insinga (Dentons) ha approfondito con rigore il tema dei veicoli di investimento. La scelta dello strumento giuridico S.r.l. fondo SICAF o club deal dipende da tre fattori dimensione dell’operazione natura dell’investitore struttura del portafoglio.

Le S.r.l. risultano adatte a operazioni di media scala e a investitori imprenditoriali grazie ai costi contenuti e alla governance snella. Le SICAF e i fondi immobiliari chiusi (FIA) invece rappresentano la soluzione naturale per investitori

istituzionali fondi pensione e family office.

SICAF e fondi: la forma giuridica come strumento strategico

Insinga ha chiarito la differenza tra SICAF e fondo immobiliare

la prima è una società di investimento a capitale fisso dotata di personalità giuridica e gestita da una SGR il secondo invece è un patrimonio separato senza soggettività autonoma gestito in nome e per conto degli investitori.

Entrambi rientrano nella categoria degli OICR (Organismi di Investimento Collettivo del Risparmio) ma si differenziano per struttura fiscalità e accesso regolamentare.

La SICAF è soggetta a IRAP e IV A come una S.p.A. mentre i fondi riservati godono di una fiscalità più efficiente ma sono limitati a investitori professionali.Un dettaglio tecnico ma significativo molte SGR estere passaportate operano oggi in Italia tramite branch beneficiando di vantaggi fiscali derivanti dalla sede principale all’estero segno di un mercato ormai europeo non più domestico.

Club deal: la nuova frontiera del private real estate

Uno dei passaggi più interessanti del suo intervento è stato dedicato alla logica dei club deal

strumento oggi privilegiato da UHNWIs e family office.

A differenza del crowdfunding non si tratta di operazioni aperte al pubblico ma di cordate private di investitori che mettono insieme capitale competenze e relazioni per finanziare un progetto specifico.

Il vantaggio è duplice partecipazione diretta alle decisioni e flessibilità nella scelta dei progetti. Non è un private equity in senso stretto ma una forma evoluta di investimento relazionale dove la fiducia tra i partecipanti sostituisce il vincolo regolamentare.

PropCo / OpCo: separare rischio e rendimento

Nel mondo dell’hospitality e del retail Insinga ha illustrato la struttura PropCo / OpCo una delle più eleganti ingegnerie del real estate.

La PropCo detiene l’immobile e lo loca all’OpCo che gestisce l’attività e le licenze operative.

Questo modello consente di separare rischio operativo e flusso immobiliare stabilizzando i rendimenti e facilitando l’accesso al credito.

In alcuni casi il rapporto è regolato da un management agreement o da un contratto di affitto d’azienda a conferma di come il diritto sappia adattarsi a ogni esigenza finanziaria.

Il diritto come architettura di equilibrio

L’intervento dell’Avv. Luigi Croce (Advant) ha rappresentato la parte più chirurgica dell’incontro la due diligence e le garanzie contrattuali.

La due diligence è la lente attraverso cui si misura la distanza tra documento e realtà.

È qui che il diritto incontra la concretezza del mercato.

Croce ha descritto la procedura con rigore NDA iniziale checklist documentale caricamento in virtual data room redazione del due diligence report in forma full o red flag e infine la definizione del contratto definitivo. L’analisi può essere condotta dal venditore (vendor’s due diligence) per rafforzare la propria posizione e ridurre le warranties o dall’acquirente (purchaser’s due diligence) per calibrare il prezzo e i rimedi

contrattuali. In entrambi i casi l’obiettivo è lo stesso ridurre l’incertezza e redistribuire il rischio. Representations & Warranties: il cuore del contratto moderno

Le R&W sono oggi l’anima del contratto immobiliare corporate.

Servono a disciplinare il riparto del rischio adattando le garanzie del codice civile (artt. 1476 ss. c.c.) alle complessità dell’operazione.

Croce ha distinto tra garanzie fondamentali titolarità del bene libertà da vincoli regolarità edilizia e fiscale e garanzie di business relative a elementi economici come lo stato locativo o la conformità impiantistica.

Le prime non tollerano limitazioni stringenti le seconde si modellano su soglie (de minimis basket cap) e termini temporali (12-36 mesi).

Il punto centrale è la coerenza la qualità della due diligence deve rispecchiarsi nella precisione delle garanzie. Polizze W&I e clean exit: la nuova frontiera del rischio

Negli ultimi anni si è imposto l’uso delle polizze Warranty & Indemnity strumenti assicurativi che permettono al venditore una clean exit trasferendo il rischio post closing all’assicuratore.

Prima dell’emissione della polizza le compagnie esaminano l’intera due diligence legale e tecnica la compliance diventa così requisito assicurabile non solo giuridico.

Questo incrocio tra assicurazione diritto e finanza segna la piena maturità del real estate come piattaforma integrata di risk management.

Conclusione: il nuovo paradigma del real estate law

L’incontro si è chiuso con un concetto chiave il diritto immobiliare contemporaneo non è più un esercizio notarile ma un territorio di frontiera del diritto d’impresa.

Qui si fondono strumenti civilistici logiche di investimento e regole di compliance in un’unica trama strategica. L’avvocato moderno non redige semplicemente atti progetta architetture di equilibrio tra rischio rendimento e tutela. Ed è in questa capacità di sintesi che risiede il futuro della professione legale nel settore immobiliare comprendere la finanza anticipare la fiscalità costruire sicurezza attraverso il diritto.