OPA: Inquadramento Giuridico e Applicazioni nel Mercato Odierno

13 apr
Tempo di lettura: 9 min

Introduzione

All’interno del mercato odierno è possibile osservare varie tipologie di transazioni che coinvolgano società quotate e riconducibili all’istituto dell’OPA: abbiamo Le OPS, che si caratterizzano per un’offerta di scambio e le OPAS che comprendono al loro interno offerte sia di scambio che di acquisto e presentano dunque una natura mista. Il ricorso ad uno di questi istituti giuridici può essere congeniale per una società in una dinamica di acquisto di una parte, o della totalità, di una società target. La struttura dell’operazione è direttamente determinata dall’obiettivo strategico della società acquirente: è dunque possibile ricondurre la necessità di acquisire controllo di una società al ricorso, da parte della società acquirente, ad un’offerta pubblica di acquisto. Quando invece l’obiettivo della società acquirente è quello di non intaccare il proprio patrimonio liquido, oppure desidera effettuare un’integrazione industriale, risulta più utile effettuare un’offerta pubblica di scambio. È dunque la logica dietro a queste operazioni a differire; Nel mercato italiano negli ultimi anni abbiamo assistito a varie offerte pubbliche di genere assai differente tra loro: L’offerta pubblica di scambio di BPER su Banca Popolare di Sondrio è un esempio di operazione che segue una logica aggregativa di fusione, in questo caso nel settore bancario, volta a sfruttare le sinergie delle due società coinvolte. Più recente è l’offerta pubblica di acquisto e scambio che ha visto protagonisti Poste Italiane e Tim, dove la logica non è più riconducibile ad una dinamica esclusivamente acquisitiva o esclusivamente aggregativa piuttosto, data la commistione di elementi sia dell’OPA che dell’OPS, l’OPAS può essere definita come ibrida per via dell’intrinseca volontà dell’acquirente sia di acquisire parte del target sia di integrarne alcuni elementi.

OPA: Analisi Istituto e Declinazioni

L’OPA, più comunemente offerta pubblica di acquisto, si caratterizza per un a sollecitazione al disinvestimento rivolta agli azionisti, dove le attività finanziare e gli strumenti in loro possesso vengono venduti e trasformati in denaro. (1) L’OPA si compone come segue: Un soggetto offerente, i destinatari dell’offerta (chiamati Oblati) che sono proprietari dei prodotti finanziari oggetto dell’OPA e un soggetto emittente (ovvero la società target oggetto della stessa OPA che ha emesso i titoli oggetto dell’operazione). (1) Il soggetto offerente propone agli oblati di acquistare, o in caso di un Ops di scambiare, determinati prodotti finanziari di loro proprietà ad un dato prezzo o in cambio di altri prodotti finanziari che solitamente possono essere: azioni, obbligazioni, quote di fondi comuni di investimento ma anche titoli non quotati. Le offerte possono essere divise in due tipologie distinte: l’OPA volontaria e l’OPA obbligatoria. l’OPA volontaria (regolamentata dagli artt. 102 e ss. del TUF) si verifica quando la promozione dell’offerta è rimessa alla mera volontà degli offerenti, inoltre è possibile subordinare la buona riuscita dell’OPA a delle condizioni sospensive. È possibile effettuare un’ulteriore specificazione riguardo la natura delle OPA volontarie: fra OPA volontaria totalitaria, dove oggetto dell’OPA sono la totalità dei titoli di categoria emessi dall’emittente, e OPA volontaria parziale, dove sono oggetto dell’OPA solo una parte dei suddetti titoli. Infine, abbiamo l’OPA obbligatoria (artt.106 e ss. del TUF) che ha luogo per imposizione di legge al verificarsi di determinati presupposti (nella legislazione italiana si verifica allorché l’offerente arrivi a detenere più del 30% dei diritti di voto di una società quotata) e può essere promossa solo su titoli quotati, a differenza dell’OPA volontaria solitamente non è subordinata a condizione. (1)

Documento di Offerta

Il soggetto offerente che intenda promuovere un’offerta deve diffondere al mercato un’apposita comunicazione, chiamata “comunicazione dell’offerta” in cui vanno riportate le informazioni sugli elementi fondamentali dell’operazione ovvero: offerente, emittente, prezzo ed eventuali condizioni alle quali il buon esito dell’operazione può essere eventualmente subordinato. Inoltre, nel caso oggetto dell’offerta vi siano anche titoli quotati, è necessario indicare l’eventuale volontà di effettuare un Delisting: quindi avviare una procedura di revoca della possibilità di negoziazione dei titoli oggetto della compravendita. La citata comunicazione deve contenere anche indicazioni riguardanti il periodo di adesione: il periodo all’interno del quale sarà possibile aderire all’offerta. (1)

Successivamente alla diffusione del comunicato comincia a decorrere un tempo di 20 giorni dove l’offerente deve depositare presso la Consob il documento di offerta che, una volta approvato dalla commissione, viene pubblicato sui canali ufficiali della Consob. Nonostante le operazioni che prevedano il ricorso ad un OPA possono differire per varie ragioni il documento di offerta presenta una struttura pressoché simile in molti casi, le parti più importanti risultano essere dunque: le premesse, che comprendono una timeline definita dell’operazione, le avvertenze, utili per prendere coscienza dei rischi connessi all’operazione e conoscere gli scenari possibili sia per chi dovesse decidere di aderire sia per chi dovesse disapprovare l’operazione, i soggetti partecipanti all’operazione oltre che il corrispettivo che elenca puntualmente le informazioni riguardanti il corrispettivo stesso oltre che i criteri adottati per la sua determinazione. In ultimo troviamo le motivazioni dell’offerta e i programmi futuri utili per conoscere la possibile volontà dell’offerente, che in caso di opa riguardante titoli quotati risulta in un obbligo di divulgazione, di effettuare un delisting dei titoli. (1)

Adesione all’Offerta

Il periodo di adesione, ovvero il periodo all’interno del quale gli Oblati hanno la possibilità di aderire o rifiutare la proposta dell’offerente, ha inizio dopo l’approvazione del comunicato dell’emittente da parte del consiglio di amministrazione della società target. I soggetti interessati a aderire hanno tre possibilità per farlo: nel corso del periodo di adesione, nell’ambito della procedura dell’obbligo di acquisto oppure, eventualmente, nel periodo di riapertura dei termini dell’offerta. Il periodo di adesione può subire una proroga che può avvenire su iniziativa della Consob con l’adozione di un provvedimento motivato da esigenze di corretto svolgimento dell’offerta a tutela degli investitori oppure su iniziativa motivata dell’offerente che, per avvalersi di questa facoltà, deve essersi riservato la possibilità di esercitarla all’interno del documento di offerta. (1) Inoltre, è possibile in alcuni casi in cui sono oggetto della compravendita titoli quotati, conferire i propri titoli all’OPA anche dopo la chiusura del periodo di adesione, (ex art. 108, comma 2, TUF) in particolare nel corso della riapertura dei termini dell’offerta o durante il periodo di presentazione delle richieste di vendita quando sussista un obbligo di acquisto. Una volta manifestata la volontà di aderire, tramite le procedure previste, sono a carico degli aderenti i rischi che gli intermediari depositari della loro volontà non consegnino in tempo utile la scheda di adesione. Con la presentazione della scheda di adesione i titoli conferiti divengono indisponibili rendendo impossibile per gli aderenti: cedere i titoli od effettuare atti di disposizione aventi ad oggetto i suddetti titoli. L’adesione diviene inoltre irrevocabile fatta salva la possibilità per l’aderente di aderire ad offerte concorrenti che abbiano ad oggetto i medesimi titoli dell’offerta a cui aveva aderito. Limitatamente alle OPA di tipo volontario il buon fine dell’offerta può essere sottoposto a condizione sospensiva e l’offerente inoltre può riservarsi la facoltà di rinunciare alle condizioni alle quali è sospensivamente condizionato l’esito dell’offerta (1). Può talvolta verificarsi anche una contro-opa, più comunemente denominata OPA concorrente, quando sui medesimi titoli quotati oggetto della prima offerta un offerente diverso promuove una nuova offerta, solitamente di importo maggiore. Gli aderenti possono avvalersi in questa fattispecie del diritto di recesso qualora avessero già aderito alla prima offerta, ciò per tutelarsi in misura maggiore.

La revoca della negoziazione del titolo, può avvenire quando l’offerente manifesti questa volontà nelle OPA che hanno ad oggetto titoli quotati, in particolare l’offerente è obbligato a fornire indicazioni circa la propria intenzione di adempiere all’obbligo di acquisto o ripristino del flottante nonché dell’eventuale scarsità del flottante stesso e possibile illiquidità degli strumenti finanziari a seguito dell’offerta (1). Inoltre, la revoca della negoziazione del titolo può avenire anche successivamente alla conclusione dell’offerta.

Case Study: Opas di Poste Italiane su Tim

All’inizio del 2026 il consiglio di amministrazione di Poste Italiane ha deciso di lanciare un’offerta totalitaria di acquisto e scambio (OPAS) sul capitale di TIM con l’obiettivo finale della società di corrispondenze postali essere il Delisting della società telefonica. L’offerta promossa da poste italiane è sottoposta a condizione sospensiva che rende l’OPAS valida solo in caso il gruppo dei recapiti raggiunga il 66,67% del capitale della società target. (2)

L’offerta di scambio prevede innanzitutto un aumento di capitale per Poste Italiane che ha come finalità l’emissione di nuove azioni Poste Italiane da offrire come corrispettivo di scambio agli azionisti TIM: saranno dunque cinquemila azioni della società target alla cui consegna da parte dei titolari essi si vedranno corrisposte centonove azioni di Poste italiane. Data la natura ibrida dell’operazione, oltre allo scambio di titoli è previsto anche un conguaglio di liquidità: infatti ogni cinquemila azioni è previsto anche un pagamento in denaro di euro ottocento trentacinque. (2)

Le cifre della spesa complessiva nella quale Poste Italiane incorrerebbe qualora l’adesione si attestasse al totale dei titolari sarebbe pari a 2,8 miliardi di euro con conseguente assunzione di titolarità del 22% del capitale di Poste Italiane da parte dei soci TIM. La quota di proprietà statale del capitale della società di corrispondenze subirebbe un effetto diluitivo pari al 23% e nell’ordine CDP e MEF arriverebbero a detenere il 28% e il 13% di Poste Italiane. L’operazione darebbe vita ad un gruppo “Poste-Tim” con capitalizzazione di oltre 30 miliardi e con un flottante che si attesterebbe intorno ai 15 miliardi di euro. (2)

Analizzando le sinergie delle due società è possibile evincere l’obiettivo dell’operazione: dare vita ad un unico gruppo, integrando due delle più grandi realtà industriali italiane, una volta unite infatti “daranno vita alla più grande piattaforma di infrastruttura connessa del paese... capace di attrarre nuovi investimenti” (3). L’operazione è inoltre coerente con la strategia di lungo periodo di poste italiane: L’AD, Matteo del Fante, ha affermato la necessità per poste di integrare il “cloud, l’edge computing, i dati e identità digitale” di TIM. E infatti l’operazione proposta al mercato mira a scalare la piattaforma di poste con 3 asset significativi: una rete fissa e mobile diffusa a livello nazionale, una posizione avvantaggiata nelle infrastrutture cloud e data center e in ultimo la possibilità di offrire connettività sicura e sovrana agli stakeholders (3).

Poste Italiane ha inoltre indentificato un potenziale complessivo di sinergie ante imposte pari a 700 milioni di euro a regime. Le sinergie di ricavo si attestano a 200 milioni di euro, realizzabili in un orizzonte di 3 anni. (3)

Case Study: Ops di Bper su Banca Popolare di Sondrio

Un ulteriore esempio di offerta pubblica è L’OPS di BPER su Banca Popolare di Sondrio dove a febbraio del 2025 BPER ha lanciato un’offerta pubblica di scambio totalitaria sulla Banca Popolare di Sondrio, valutandolo 4,3 miliardi di euro. L’offerta era strutturata di modo da prevedere l’assegnazione di 1,45 azioni di nuova emissione di BPER per ogni titolo di Banca Popolare di Sondrio e, nel caso di adesione integrale, il controvalore complessivo dell’offerta si sarebbe attestato intorno ai 4,32 miliardi di euro. Risultante in un premio del 6,6% sulla chiusura di borsa. (4) L’offerta presentava inoltre condizioni di efficacia e dunque sospensive della produzione di effetti della stessa: Qualora l’offerente arrivi a detenere una partecipazione pari ad almeno il 50% più uno del capitale sociale dell’emittente l’offerente si riserva la possibilità di rinunciare alla condizione soglia purché la partecipazione che l’offerente arriva a detenere sia comunque pari ad almeno il 35% più uno del capitale sociale dell’emittente, quest’ultima definita come soglia minima. (5)

Le documentazioni rese disponibili da BPER elencano le motivazioni dell’offerta come segue: “Il perfezionamento dell’Offerta permetterebbe a BPER di consolidare la propria posizione nel nord Italia, uno dei territori economicamente più dinamici a livello europeo, proponendosi come punto di riferimento (“go―to―bank”) per imprese e famiglie. In particolare, l’Offerente ambisce a combinare la solidità, la capacità di innovazione e l’ampiezza di offerta di una primaria banca nazionale con la relazione diretta con il cliente e il profondo radicamento nel territorio tipico di una banca di prossimità. A tal proposito, l’Offerente intende preservare il marchio di BP Sondrio nelle aree storiche, riconoscendolo come parte integrante della forte identità territoriale dell’Emittente, che vanta una lunga tradizione di vicinanza alle famiglie, alle imprese locali e alle comunità” (5), ciò dimostra una logica aggregativa dietro all’OPS che ha come obiettivo quello di sfruttare le sinergie dell’offerente e della target per realizzare obiettivi concreti, l’operazione nasce infatti con l’intento di unire due banche complementari, creando un’entità più forte e integrata che ha la capacità di offrire più prodotti e servizi (5). In questo caso, a differenza delle motivazioni dietro all’OPAS di Poste Italiane su TIM, possiamo una logica prettamente integrativa in quanto è stata offerto uno scambio agli oblati, senza che venisse previsto anche un ulteriore conguaglio di liquidità.

Conclusione

Il panorama delle offerte pubbliche di acquisto o scambio è ampio e variegato: possono esserci delle necessità miste, quindi di sfruttamento delle sinergie contestualmente alla volontà di prendere possesso dell’emittente, che possono essere motivazione del ricorso ad un’OPAS, come nel caso della recente offerta di acquisto e scambio finalizzata da Poste italiane nei confronti di TIM. Ancora è possibile che la volontà sia esclusivamente quella di sfruttare le sinergie di due istituti simili nel settore bancario, è quindi giustificata la volontà di BPER di formulare un’offerta pubblica di scambio per Banca Popolare di Sondrio. Sono dunque le necessità di ciascun attore ad influenzare la struttura di questi progetti, influendo pesantemente sulle possibilità di riuscita degli stessi.